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那些殺不死你的，終將使你變得更強(qiáng)大！公募基金3季報(bào)陸續(xù)公募，基金經(jīng)理們?yōu)槲覀儷I(xiàn)上投資理念的饕餮盛宴。面對(duì)近乎脫離基本面的資本市場，基金經(jīng)理們非常努力，但收效并不算大，而且有些仿徨無措。一只股票的漲跌，一家企業(yè)的成敗，一個(gè)人的得失，一個(gè)國家的興衰，有時(shí)候并非是某個(gè)人可以左右。中國人幾千年來最大的人生智慧歸結(jié)于一句話無非就是順勢而為。順勢而為就是在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)間做恰當(dāng)?shù)氖虑?，其中最難的境界當(dāng)屬潛龍?jiān)跍Y、亢龍有悔。人生有低谷，也有高潮，在低谷時(shí)不迷失，潛心修行時(shí)刻準(zhǔn)備，居高位時(shí)知謙退，否則盛極而衰，不免有敗亡之悔。筆者很喜歡銀華基金的焦巍在3季報(bào)中所談到的，與其預(yù)測周期，不如被動(dòng)挺過周期；與其預(yù)測潮汐的方向，不如直面潮汐徑自獨(dú)行。堅(jiān)持自己的信仰，以自己擅長的方式堅(jiān)守在擅長的領(lǐng)域，只有殺不死的才能使我們更堅(jiān)強(qiáng)。焦巍：只有殺不死的，才能使我們更堅(jiān)強(qiáng)！焦巍在3季度的主要操作有兩個(gè)方面。一方面，在堅(jiān)守原來消費(fèi)持倉的同時(shí)，將部分原來中藥的持倉配置到了具有渠道優(yōu)勢的啤酒和白酒公司。具體操作是減倉或拋售了同仁堂和片仔癀，白酒和啤酒公司繼續(xù)保持較高倉位。焦巍解釋這樣操作的主要原因短期和長期并存。短期而言在當(dāng)前的位置，醫(yī)藥的性價(jià)比低于大消費(fèi)類的個(gè)股。長期而言，如果現(xiàn)有模式不加以改變，那么中國的創(chuàng)新藥很可能陷入一個(gè)中期的逆向循環(huán)。在新的政策或者重磅藥品模式出現(xiàn)之前，估值可以鑄就底部，但很難帶來長期發(fā)展的空間。另一方面，加倉配置周期股，中國海油和兗礦能源成為重倉股。這一點(diǎn)爭議較大，有投資者認(rèn)為焦巍屬于“追漲殺跌”，雖然兗礦能源的當(dāng)前估值不到8倍，但是近3年股價(jià)漲幅已經(jīng)接近10倍。焦巍對(duì)于買入邏輯的解釋是，傳統(tǒng)能源的原油和煤炭行業(yè)不排除出現(xiàn)了類似于白酒競爭格局改善并持續(xù)的情形。估值低并非買入個(gè)股的原因，但當(dāng)估值低并且相較于其他行業(yè)的公司，不需要修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，能直接體現(xiàn)在即期分紅能力上的時(shí)候，這種投資的格局已經(jīng)類似于當(dāng)年的白酒企業(yè)，需要加以足夠的重視和研究。對(duì)于未來大勢，焦巍給出了謹(jǐn)慎但還算樂觀的預(yù)測。他認(rèn)為，從中長期視角來看A股正處于一個(gè)類似于2012年尾部時(shí)期的關(guān)鍵時(shí)間窗口。如果外部的各種條件配合，那么這一窗口不排除成為一輪重要指數(shù)級(jí)別行情起點(diǎn)的可能。但相較于2012年，中國經(jīng)濟(jì)面臨的內(nèi)外部形勢都更為復(fù)雜，我們還不能簡單的給出定論。季報(bào)的最后，焦巍一如既往給出了一段非常精彩的人生感悟，篇幅較長，大致內(nèi)容是：面對(duì)當(dāng)下的不確定性，對(duì)于長期投資者而言，與其預(yù)測周期，不如被動(dòng)挺過周期；與其預(yù)測潮汐的方向，不如直面潮汐徑自獨(dú)行。堅(jiān)持自己的信仰，以自己擅長的方式堅(jiān)守在擅長的領(lǐng)域，只有殺不死的才能使我們更堅(jiān)強(qiáng)。李曉星：對(duì)市場悲觀已經(jīng)沒有意義李曉星3季度的主要操作是減持了部分價(jià)格預(yù)期見頂?shù)闹芷诠梢约耙恍┑驮鏊俚凸乐档姆朗貥?biāo)的，增持了估值已經(jīng)調(diào)整到合理區(qū)間的且未來增長預(yù)期良好的高增長成長股。具體個(gè)股方面調(diào)整幅度較大，代表產(chǎn)品銀華中小盤加倉紫光國微、中航光電、新雷能、西部超導(dǎo)，新進(jìn)振華科技、億緯鋰能、德業(yè)股份、復(fù)旦微電、華海清科、臻鐳科技，減倉金山辦公、中航光電、北方華創(chuàng)、吉比特、撫順特鋼、中航高科、韋爾股份、五糧液和東方雨虹。李曉星較為看好的方向是包括新能源汽車、綠色能源、現(xiàn)代化軍工、半導(dǎo)體 設(shè)備材料、國產(chǎn)軟件、人工智能；看好的消費(fèi)方向包括高端消費(fèi)、大眾消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)美、化妝品、免稅、農(nóng)業(yè)以及醫(yī)藥國際供應(yīng)鏈。

具體的邏輯在季報(bào)中李曉星都有一一解讀，大家可以閱讀原文。有趣的是，對(duì)于醫(yī)藥板塊李曉星和焦巍略有分歧，對(duì)于焦巍并不看好的醫(yī)藥股，李曉星反而覺得醫(yī)藥已經(jīng)處于底部區(qū)域，不過中長期板塊可能缺乏景氣度明顯上行的主線，更多是個(gè)股機(jī)會(huì)。他表示，“由于醫(yī)藥板塊的估值水平和基金持倉比例都已在歷史低位，我們的判斷是目前醫(yī)藥已經(jīng)在底部區(qū)域。最近醫(yī)藥確實(shí)也出現(xiàn)了一些變化，比如財(cái)政貼息貸款的醫(yī)療設(shè)備更新、美國UVL清單的變化等等，所以我們認(rèn)為醫(yī)藥短期應(yīng)該會(huì)有估值的向上修復(fù)”。對(duì)于焦巍較為看好的消費(fèi)股，李曉星雖然同樣看好，但也透露出一絲隱憂。他認(rèn)為，消費(fèi)股的投資都是看相對(duì)的中長期，在短期數(shù)據(jù)不佳的時(shí)候，往往是一個(gè)不錯(cuò)的買點(diǎn)。對(duì)于消費(fèi)股短期的基本面并不樂觀，很多公司的三季報(bào)將承壓。我們認(rèn)為目前的股價(jià)已經(jīng)反應(yīng)了短期的基本面下行，對(duì)于中長期的基本面非常樂觀，人民群眾追求美好生活的趨勢沒有改變。展望4季度和明年，李曉星認(rèn)為在這個(gè)點(diǎn)位對(duì)于市場的悲觀已經(jīng)沒有意義，而是應(yīng)該用積極的心態(tài)去挖掘市場的機(jī)會(huì)，并且會(huì)逐漸加強(qiáng)組合的進(jìn)攻性。鄭有為：宏觀經(jīng)濟(jì)依然面臨較大壓力，積極把握三個(gè)方面的投資機(jī)會(huì)鄭有為作為學(xué)院派基金經(jīng)理的代表之一，他的研究一直非常深刻、透徹且準(zhǔn)確。推薦閱讀：《代表產(chǎn)品近3年收益210%！探究學(xué)院派基金經(jīng)理鄭有為的投資框架與實(shí)戰(zhàn)》對(duì)于當(dāng)前的市場他有三個(gè)方面的判斷。其一，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷：從高頻數(shù)據(jù)觀察，3季度宏觀經(jīng)濟(jì)依然面臨著較大的增長壓力，總需求疲軟態(tài)勢未得到逆轉(zhuǎn)。對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期不宜過高，傾向于認(rèn)為4季度經(jīng)濟(jì)有小幅改善的潛力，但難以出現(xiàn)強(qiáng)勁的回升。第二，對(duì)于風(fēng)格切換的判斷：所謂價(jià)值與成長風(fēng)格的切換行情不持續(xù)，目前客觀環(huán)境不支持反差巨大的風(fēng)格切換走勢。若要走出反差明顯且持續(xù)的風(fēng)格切換需要滿足兩個(gè)必要條件：1、宏觀總需求明顯擴(kuò)張，經(jīng)濟(jì)增長顯著提速，帶來總量相關(guān)行業(yè)的景氣快速上行，行業(yè)內(nèi)公司的業(yè)績?cè)鲩L明顯提速。2、風(fēng)格切換的板塊間存在明顯的估值水位差，一頭處于估值分位數(shù)高位，另一個(gè)板塊則處于歷史估值低位，預(yù)期收益率與估值性價(jià)比有利于低估值板塊的演繹。但目前情況是，宏觀經(jīng)濟(jì)熱度不夠，總量依賴型的行業(yè)增長預(yù)期不明確，難以提供確信度高的增長判斷。第三，對(duì)于市場結(jié)構(gòu)的判斷：在全球宏觀總需求預(yù)期不明朗的大背景下，主要通過把握緊缺商品與滲透率提升的脈絡(luò)發(fā)掘投資機(jī)會(huì)。從稀缺商品角度而言，例如能源緊缺是全球共性問題，并非單一國家所能決定。從滲透率、結(jié)構(gòu)占比提升視角出發(fā)，尋找不依賴于總量，而是通過國產(chǎn)對(duì)進(jìn)口的替代、新技術(shù)對(duì)老技術(shù)的替代、新材料對(duì)舊材料的替代實(shí)現(xiàn)增長的公司，我們認(rèn)為兌現(xiàn)預(yù)期的置信度會(huì)更高。第四，對(duì)于年內(nèi)市場行情的判斷：我們對(duì)4季度持正面樂觀的判斷，主要邏輯是基于預(yù)期邊際改善下的均值回歸。目前全A處于歷史上罕見的高性價(jià)比水平。從股債收益比看，處于近正2倍標(biāo)準(zhǔn)差的歷史極值位置，其他類似股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等指標(biāo)也得出了類似信號(hào)。從微觀行業(yè)觀察，不乏一批核心龍頭公司估值水平回落到了自身估值分位數(shù)的極低值區(qū)間，從均值回歸的規(guī)律看，反彈已經(jīng)萬事俱備。同時(shí)，隨著4季度大環(huán)境預(yù)期落地，以及美債利率逐步筑頂，人民幣貶值壓力減輕，加上三季報(bào)披露提振業(yè)績信心，將推動(dòng)績優(yōu)超跌個(gè)股走出反彈上漲行情。基于上述判斷，鄭有為透露在4季度將積極把握三個(gè)方面的投資機(jī)會(huì)。具體的操作方面，加倉廣匯能源、陜西煤業(yè)，聯(lián)贏激光、杭氧股份、東方盛虹、湖南黃金，減倉寧德時(shí)代、隆基綠能、振華科技。張坤：以買房的心態(tài)來投資股票可能效果會(huì)好得多

張坤在3季度股票倉位基本穩(wěn)定，但對(duì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，增加了醫(yī)藥等行業(yè)的配置，降低了消費(fèi)等行業(yè)的配置。個(gè)股方面，仍然持有商業(yè)模式出色、行業(yè)格局清晰，競爭力強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)公司。張坤管理的易方達(dá)優(yōu)質(zhì)精選混合(QDII)、易方達(dá)藍(lán)籌精選混合和易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合在3季度的調(diào)整并不算大。僅小幅減持了貴州茅臺(tái)、瀘州老窖、洋河股份，小幅加倉了五糧液和騰訊控股，但考慮持股占凈值比都超過9%，所以態(tài)度未發(fā)生本質(zhì)上的轉(zhuǎn)變。對(duì)比2、3季度持倉，張坤在季報(bào)中提到的增加了醫(yī)藥等行業(yè)的配置，預(yù)計(jì)相關(guān)股大概率是藥明生物和愛爾眼科，降低消費(fèi)股的持倉比例，預(yù)計(jì)相關(guān)個(gè)股大概率是蒙牛乳業(yè)、泡泡瑪特。張坤管理的另一只產(chǎn)品易方達(dá)亞洲精選股票前十大重倉股變動(dòng)幅度較大大幅降低了消費(fèi)股，并新增了海外互聯(lián)網(wǎng)龍頭股。其中，泡泡瑪特、蒙牛乳業(yè)退出前十大，華住集團(tuán)-S、Sea Ltd 新進(jìn)到前十大。今年半年報(bào)顯示，易方達(dá)亞洲精選股票持有華住集團(tuán)280萬股，占產(chǎn)品凈值比1.39%，以此計(jì)算3季度加倉華住集團(tuán)800萬股，目前占產(chǎn)品凈值月5.83%。Sea Ltd 是由華人企業(yè)家李小冬于2015年在新加坡創(chuàng)立，是一個(gè)涵蓋游戲+電商+支付的超級(jí)綜合平臺(tái)，類似騰訊與阿里巴巴的合體。張坤在季報(bào)中直接討論市場的內(nèi)容并不算多，多是從一個(gè)更高的維度切入，這也從側(cè)面反應(yīng)出當(dāng)前市場的漲跌并非是微觀主體所能夠決定的。張坤在季報(bào)中直言，3季度，市場充斥著各種各樣的擔(dān)憂：各地疫情反復(fù)、地產(chǎn)銷售的下滑等，似乎每個(gè)因素都會(huì)對(duì)企業(yè)的近期經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面的影響。然而，對(duì)三五年后企業(yè)的經(jīng)營情況，投資者似乎不太關(guān)心。事實(shí)上，從現(xiàn)金流折現(xiàn)角度，企業(yè)的最大部分價(jià)值通常來自遠(yuǎn)期的永續(xù)部分。長期來看，國人的勤奮和智慧毋庸多言，只要走出疫情的陰霾，市場經(jīng)濟(jì)充分發(fā)揮作用，各行各業(yè)都會(huì)產(chǎn)生優(yōu)秀企業(yè)家領(lǐng)導(dǎo)的優(yōu)秀企業(yè)，助力中國經(jīng)濟(jì)的崛起?！皩?duì)于股票投資者來說，即使是以企業(yè)價(jià)值作為投資的標(biāo)準(zhǔn)，但記分牌卻仍是股票價(jià)格。”張坤強(qiáng)調(diào)了格雷厄姆曾說過的一句話，大部分投資者失敗的原因在于，過于在意股市的短期運(yùn)行情況。對(duì)于這樣的投資者而言，或許股票沒有每天實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)可能會(huì)更好一些，因?yàn)檫@樣的話，就不會(huì)因?yàn)槠渌说腻e(cuò)誤判斷而遭受精神折磨了。他認(rèn)為，投資者如果以買房的心態(tài)來投資股票，包括細(xì)致的基本面分析（大量調(diào)研樓盤）、重倉買入（投入大量資金）、長期持有（不因?yàn)槎唐诜績r(jià)波動(dòng)而進(jìn)行交易），可能效果會(huì)好得多。白酒+煤炭！蕭楠組合配置繼續(xù)向上游延伸，古井貢酒最被偏愛蕭楠對(duì)于當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)的態(tài)度同樣不太樂觀。他認(rèn)為，3季度國際形勢、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)、疫情反復(fù)等因素導(dǎo)致市場難以支撐上漲，目前可能是市場較為困難的時(shí)刻?；谶@樣的判斷，蕭楠表示3季度仔細(xì)梳理了當(dāng)前持倉的公司的經(jīng)營狀態(tài)和抗打擊能力，易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)減持了一些在不利的宏觀環(huán)境下可能持續(xù)暴露公司缺陷的個(gè)股，增持了一些主觀能動(dòng)性強(qiáng)、競爭中占據(jù)優(yōu)勢地位的公司，他相信等經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪擴(kuò)張周期，這些公司能夠較為強(qiáng)勁地恢復(fù)，并占據(jù)更有利的市場地位。具體操作方面，易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)增持古井貢酒、五糧液、海爾智家、青島啤酒、絕味食品，瀘州老窖、貴州茅臺(tái)基本保持不變，減持山西汾酒、福耀玻璃、歐派家居、美的集團(tuán)，洋河股份，其中洋河股份退出前十大重倉股。易方達(dá)瑞恒適當(dāng)降低了后周期品種的配置，將部分倉位繼續(xù)向上游轉(zhuǎn)移，增持了造船、海運(yùn)等長期供給缺口較大的品種，一方面希望用供給不足對(duì)沖需求不足，一方面也期待國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)都能以較小的代價(jià)熬過這輪下行周期，在重新進(jìn)入擴(kuò)張周期后，這些品種能有較好的業(yè)績彈性。目前易方達(dá)瑞恒的重倉股基本就是煤炭+白酒的格局，晉控煤業(yè)和平煤股份新進(jìn)成為前十大重倉股，大幅加倉了古井貢酒。易方達(dá)高質(zhì)量嚴(yán)選三年持有降低了部分港股倉位，組合配置繼續(xù)向上游延伸，增持了煤炭、造船、海運(yùn)、電力等供給彈性較小的品種。一方面希望用供給不足對(duì)沖需求不足， 一方面也期待國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)都能以較小的代價(jià)熬過這輪下行周期，在重新進(jìn)入擴(kuò)張周期后，這些品種能有較好的業(yè)績彈性。蕭楠相信，中國是全球能夠率先走出這波低谷的大經(jīng)濟(jì)體，因此配置也主要面向?qū)?nèi)需敏感的品種。具體操作方面，增持了古井貢酒、晉控煤業(yè)、山煤國際，較大比例減持了山西汾酒、中國神華，非十大重倉股中較大幅度加倉神火股份。結(jié)合幾只產(chǎn)品的持倉變動(dòng)，古井貢酒成為了蕭楠3季度最為偏愛的個(gè)股。陳皓：市場可能還需要經(jīng)歷一次盈利下調(diào)的沖擊推薦閱讀：“長跑健將”陳皓：均衡二字，內(nèi)涵豐富（附投資筆記）陳皓在此前我們有過深度分析，今年亦如既往的穩(wěn)定，多數(shù)產(chǎn)品的跌幅控制在20%以內(nèi)，要知道滬深300指數(shù)已經(jīng)跌幅高達(dá)26%。3季度，陳皓仍然維持相對(duì)均衡的行業(yè)配置和自下而 上精選個(gè)股相結(jié)合的投資策略，積極把握了儲(chǔ)能、軍工、消費(fèi)等細(xì)分子行 業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。3季報(bào)，陳皓小幅減持天齊鋰業(yè)、南都電源被，不過加倉了比亞迪和寧德時(shí)代，非十大重倉股中加倉了奧浦邁和開潤股份。陳皓在3季報(bào)中有一句話是非常值得關(guān)注的。他認(rèn)為3000點(diǎn)附近的A股市場長期價(jià)值應(yīng)該是毋庸置疑的，橫向比較全球幾大經(jīng)濟(jì)體中，中國最有條件實(shí)現(xiàn)相對(duì)較低通脹下的較高經(jīng)濟(jì)增長率目標(biāo)。但是在這段話的前面陳皓也提到，3季度內(nèi)外需相對(duì)疲弱，市場可能還需要經(jīng)歷一次盈利下調(diào)的沖擊。內(nèi)需主要對(duì)應(yīng)的一個(gè)重要板塊是消費(fèi)股，過去消費(fèi)股的筑底都是以黑天鵝的形式完成最后一擊，目前消費(fèi)股的估值任然處于中位數(shù)，這次會(huì)以什么樣的形式完成？筆者還是非常值得關(guān)注。同張坤和蕭楠一樣，陳皓在季報(bào)中也提到，始終堅(jiān)信經(jīng)歷完至暗時(shí)刻，中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大韌性終將得到全球資本的認(rèn)同。 面對(duì)“百年未有之大變局”，當(dāng)下的投資也需要比以往更多的耐心、細(xì)心和恒心，或許只有戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)都不犯大錯(cuò)的投資人，最終才能獲得我們想要的結(jié)果。張清華：倉位有所下降減持了行業(yè)競爭格局惡化的光伏行業(yè)，加倉了食品飲料、化工等3季度張清華繼續(xù)保持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度，管理的產(chǎn)品大多降低的股票倉位。在季報(bào)中張清華提到，受內(nèi)外多種因素的影響，3季度經(jīng)濟(jì)整體雖然較2季度有所好轉(zhuǎn)，但仍明顯低于潛在增速水平，其恢復(fù)速度也低于年中的預(yù)期。權(quán)益市場整體震蕩走弱。結(jié)構(gòu)上，與宏觀經(jīng)濟(jì)相對(duì)應(yīng)，整體呈現(xiàn)了上游強(qiáng)、中下游弱的特點(diǎn)。上游能源價(jià)格高企，而下游需求偏弱，中下游盈利整體受擠壓。組合在3季度維持相對(duì)偏低的權(quán)益?zhèn)}位水平，進(jìn)行了一定的結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。其中易方達(dá)新經(jīng)濟(jì)在今年3季度股票占凈值比為91%，而2、3季度只有70%左右。易方達(dá)安心回報(bào)股票占凈值則從19%降至16%。行業(yè)配置上，組合減持了行業(yè)競爭格局惡化的光伏行業(yè)，并降低了醫(yī)藥行業(yè)的配置比例， 加倉了食品飲料、化工等。具體個(gè)股上，易方達(dá)新收益加倉?？低?、揚(yáng)農(nóng)化工、健民集團(tuán)和億聯(lián)網(wǎng)路，新進(jìn)五糧液、萬華化學(xué)、分眾傳媒，減持柏楚電子、長春高新，隆基綠能、福斯特、思瑞浦、東方財(cái)富退出前十大股東。

馮明遠(yuǎn)：堅(jiān)持自下而上的選股思路，在科技、新能源等新興領(lǐng)域?qū)ふ彝顿Y機(jī)會(huì)截至2022年三季度末，馮明遠(yuǎn)的管理規(guī)模達(dá)到了334.08億。他的代表產(chǎn)品信澳新能源股票最新股票倉位達(dá)到了93.02%，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為19.61%左右，集中度較二季度末有所上升。根據(jù)三季報(bào)披露情況，信澳新能源股票新進(jìn)入前十大持倉的公司有斯萊克、保隆科技、華陽集團(tuán)、愛柯迪等，同時(shí)加倉了天齊鋰業(yè)、東陽光、贛鋒鋰業(yè)，減倉了璞泰來、比亞迪、寧德時(shí)代。最新觀點(diǎn)：2022年三季度市場經(jīng)歷了較長時(shí)間、較大幅度的回調(diào)，反映了市場對(duì)未來經(jīng)濟(jì)狀況存在一定的擔(dān)憂。海外政治變化、全球通脹高企、美聯(lián)儲(chǔ)收緊的貨幣政策等外部因素也抑制了A股的風(fēng)險(xiǎn)偏好。新能源相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈在三季度的波動(dòng)較大，我們產(chǎn)品的凈值也出現(xiàn)了一定程度的回撤。展望四季度，我們判斷國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望逐步復(fù)蘇，整體市場環(huán)境有望出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。另外，新興行業(yè)經(jīng)過這輪調(diào)整，大部分公司估值回落到合理位置，有望在四季度或者明年上半年出現(xiàn)一定增幅的確定性。整體投資方向上，我們?nèi)匀粓?jiān)持自下而上的選股思路，在科技、新能源等新興領(lǐng)域?qū)ふ彝顿Y機(jī)會(huì)。趙楓：宏觀因素是最大挑戰(zhàn)部分公司估值已經(jīng)非常有吸引力截至2022年三季度末，趙楓的管理規(guī)模達(dá)到了136.99億。他的代表產(chǎn)品睿遠(yuǎn)均衡價(jià)值三年持有混合最新股票倉位達(dá)到了90.09%，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為53.05%左右，集中度較二季度末有所上升。根據(jù)三季報(bào)披露情況，睿遠(yuǎn)均衡價(jià)值三年持有混合新進(jìn)入前十大持倉的公司有思源電氣、華潤啤酒，同時(shí)加倉了寧德時(shí)代、碧桂園服務(wù)、美團(tuán)-W、東方雨虹、偉明環(huán)保，減倉了中國移動(dòng)、萬華化學(xué)、三諾生物。趙楓在三季報(bào)中花了很大篇幅談了他對(duì)于當(dāng)下市場的看法。在他看來，宏觀因素的不確定仍然是目前投資面臨的最大挑戰(zhàn)。他進(jìn)一步分析指出，投資角度看，今年土地出讓和房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)預(yù)示未來一段時(shí)間房地產(chǎn)投資出現(xiàn)下滑是大概率事件，對(duì)短中期的投資數(shù)據(jù)會(huì)有較大的負(fù)面影響。地方財(cái)政情況的惡化和項(xiàng)目的缺乏也使得未來基建投資的前景不樂觀。消費(fèi)角度看，中國居民的資產(chǎn)配置中房產(chǎn)占比超過60%，去年以來房產(chǎn)價(jià)格的回落導(dǎo)致居民資產(chǎn)負(fù)債表受損;疫情的反復(fù)也使得居民可支配收入受到影響，居民儲(chǔ)蓄意愿明顯上升，消費(fèi)意愿減弱。出口角度看，受通脹上升和加息的影響，今年以來海外需求出現(xiàn)了明顯的放緩，中國出口增長受到影響， 未來增速很可能會(huì)進(jìn)一步下行，給國內(nèi)的總需求帶來壓力。中國自2013年左右跨過劉易斯拐點(diǎn)之后，勞動(dòng)力成本逐年上升，產(chǎn)業(yè)開始向海外低成本地區(qū)轉(zhuǎn)移，雖然中國擁有巨大的市場優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢，但長期看中低端制造業(yè)的轉(zhuǎn)移是一個(gè)不可逆轉(zhuǎn)的方向。基于此，中國需要向更高端的產(chǎn)業(yè)邁進(jìn)，以抵消產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶來的負(fù)面影響。但是產(chǎn)業(yè)升級(jí)需要人力資源和長期研發(fā)投入的支持，轉(zhuǎn)型升級(jí)是一個(gè)長期的過程。而近年來中美競爭造成技術(shù)引進(jìn)受阻，逆全球化可能會(huì)加快產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的速度，中國+1已經(jīng)成為越來越多企業(yè)的供應(yīng)鏈選擇。這個(gè)趨勢會(huì)造成國內(nèi)投資增速的持續(xù)放緩，也會(huì)給居民可支配收入的增長帶來長期壓力。長期看，這個(gè)變化可能會(huì)進(jìn)一步影響到居民消費(fèi)行為的改變，攀比和炫耀性消費(fèi)會(huì)逐步減少，消費(fèi)者更加追求性價(jià)比，品牌的溢價(jià)能力可能會(huì)降低，平價(jià)連鎖可能會(huì)興起?？傮w來說，未來一段時(shí)間投資、消費(fèi)和出口三個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的主要驅(qū)動(dòng)力都存在較大的不確定性，如果缺乏強(qiáng)有力的逆周期政策推動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)企業(yè)盈利的壓力和居民投資消費(fèi)意愿的影響仍會(huì)繼續(xù)，投資的挑戰(zhàn)也會(huì)繼續(xù)存在。盡管宏觀經(jīng)濟(jì)面臨諸多挑戰(zhàn)，他仍對(duì)未來市場表示樂觀。他指出，經(jīng)過前期的大幅下跌，即使考慮到增長放緩，很多公司的估值已經(jīng)非常有吸引力，尤其是一些受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較小、收入和盈利比較穩(wěn)定、企業(yè)持續(xù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較小的公司，無論是從資產(chǎn)負(fù)債表還是從自由現(xiàn)金流回報(bào)看，都已經(jīng)較其他資產(chǎn)類別有明顯的吸引力，只是當(dāng)前受宏觀趨勢和市場信心的影響表現(xiàn)較弱?！爱?dāng)前時(shí)點(diǎn)，海外投資者對(duì)未來的預(yù)期已經(jīng)比較悲觀，中國資產(chǎn)的估值水平在全球看也處于最低分位的水平；但相較于很多國家，中國仍然有較大的政策回旋空間，我們?cè)敢飧訕酚^一些去看待未來?！壁w楓談到。傅鵬博：逆勢加倉新能源、光伏、醫(yī)藥關(guān)注國內(nèi)疫情和經(jīng)濟(jì)沖擊的邊際變化截至2022年三季度末，傅鵬博的管理規(guī)模達(dá)到了271.95億。他的代表產(chǎn)品睿遠(yuǎn)成長價(jià)值混合最新股票倉位達(dá)到了91.41%，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為50.79%左右，集中度較二季度末有所上升。根據(jù)三季報(bào)披露情況，睿遠(yuǎn)成長價(jià)值混合新進(jìn)入前十大持倉的公司有寧德時(shí)代、金博股份、廣匯能源，同時(shí)加倉了通威股份、邁為股份、東方雨虹，減倉了中國移動(dòng)、立訊精密、萬華化學(xué)、三安光電?；仡櫲径荣Y本市場表現(xiàn)，傅鵬博談到，七月，A股和港股主要指數(shù)出現(xiàn)大幅下跌，除新能源車及光伏等板塊外，大部分行業(yè)表現(xiàn)疲弱。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)程度低于預(yù)期，由于市場估值體系的偏離，分化行情被推演到極致。八月，A股與港股主要指數(shù)波動(dòng)稍小，資源股如煤炭等表現(xiàn)突出。這兩個(gè)月，新舊能源交替領(lǐng)跑行情。九月，國內(nèi)疫情反復(fù)，人民幣匯率承壓，疊加歐美加息和俄烏局勢惡化，A股和港股再次下探。談及三季度的組合調(diào)倉，他表示，三季度組合與年中相比，前十大品種和排序有了變化，表現(xiàn)相對(duì)較好的是電信運(yùn)營商及煤炭資源股，而與光伏相關(guān)的公司以及估值相對(duì)較低的化工公司防御能力較好，其余重倉股跌幅較大。從重倉股持倉量看，對(duì)于跌幅較大的新能源和光伏板塊，逆勢增加了持有。他同時(shí)稱，前三季度跌幅居前的醫(yī)藥板塊，在疫苗、創(chuàng)新藥、慢病治療等子板塊都有布局，個(gè)股持有周期相對(duì)較長。對(duì)于新能源板塊出現(xiàn)的技術(shù)迭代、競爭格局變化、公司核心壁壘的消長，會(huì)保持緊密跟蹤。今年傳統(tǒng)能源的表現(xiàn)突出，這是短暫的“復(fù)興”還是較長時(shí)間的“景氣”，也會(huì)動(dòng)態(tài)評(píng)估。展望四季度，海外加息所依據(jù)的數(shù)據(jù)能否出現(xiàn)拐點(diǎn)，國內(nèi)疫情和經(jīng)濟(jì)沖擊的邊際變化是其關(guān)注的焦點(diǎn)。十月，上市公司前三季度的財(cái)務(wù)報(bào)表將陸續(xù)公布，他會(huì)依此評(píng)估組合標(biāo)的的經(jīng)營現(xiàn)狀和中期展望，動(dòng)態(tài)調(diào)整，挖掘新股，優(yōu)化組合。楊銳文：我對(duì)我們投資的方向與組合依然充滿信心截至2022年三季度末，楊銳文的管理規(guī)模達(dá)到了303.95億。他的代表產(chǎn)品景順長城優(yōu)選混合最新股票倉位達(dá)到了76.02% ，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為40.93%左右，集中度較二季度末有所下降。根據(jù)三季報(bào)披露情況，景順長城優(yōu)選混合新進(jìn)入前十大持倉的公司有晶晨股份、雅克科技，同時(shí)加倉了九號(hào)公司、視源股份、石頭科技、欣旺達(dá)，減倉了順豐控股、士蘭微、中國船舶。楊銳文在最新披露的三季報(bào)中表示，“本季度，我們的基金依然表現(xiàn)一般，我們深表歉意。無論是海外還是國內(nèi)，我們都遇到前所未見的認(rèn)知挑戰(zhàn)?！迸c此同時(shí)，楊銳文認(rèn)為這段時(shí)間的市場變化對(duì)基金經(jīng)理而言也面臨著空前的壓力，“這意味著我們投資的大背景也發(fā)生了改變，市場風(fēng)格也在一定程度上發(fā)生變化。今年的基金重倉股表現(xiàn)不好，對(duì)絕大部分基金來說都面臨了巨大的壓力，廣泛的基民遭受到損失。我們基金經(jīng)理也面臨著空前的壓力，過去的一些認(rèn)知正在發(fā)生變化與顛覆?！睏钿J文表示。楊銳文還坦言這次的悲觀情緒超出以往，“我之前曾經(jīng)說過，從我當(dāng)基金經(jīng)理以來，經(jīng)歷了2015年-2016年的三輪調(diào)整、2018年的大跌，幾乎每年都會(huì)經(jīng)歷將近20%幅度的市場回撤，每次到那種跌到市場自我懷疑的時(shí)候，這個(gè)市場就見底了。但是，這一次的悲觀情緒似乎超出以往，可能是我們這一代人第一次直面世界的戰(zhàn)爭與沖突，感受全球大通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。當(dāng)然，我內(nèi)心也是焦慮的，但是，我依然堅(jiān)信困難是短期的，中國的競爭優(yōu)勢沒有發(fā)生變化。我對(duì)我們投資的方向與組合依然充滿信心?！睆臈钿J文所管理的9只產(chǎn)品總結(jié)來看，其十大重倉股中出現(xiàn)多只科創(chuàng)板個(gè)股，在三季度報(bào)告中，楊銳文表示，“對(duì)于科創(chuàng)板，盡管今年跌幅不小，但是，我們依舊看好。這段時(shí)間，科創(chuàng)板表現(xiàn)比較弱，主要還是受到三年期天量解禁的影響。從解禁的情況來看，減持的金額并不是很大，更大程度還是心理層面的影響?？苿?chuàng)板經(jīng)歷了三年的估值消化，依然在1000點(diǎn)左右徘徊，但是，很多公司的業(yè)績已經(jīng)翻了幾倍，經(jīng)過三年的蓄勢和估值消化，很多機(jī)會(huì)是非常難得的?？苿?chuàng)板的公司幾乎涵蓋了我們產(chǎn)業(yè)自主可控的主要方向，這也是我們未來最明確的主線。”葛蘭：繼續(xù)看好醫(yī)藥長期增長邏輯截至2022年三季度末，葛蘭的管理規(guī)模達(dá)到了875.46億。他的代表產(chǎn)品中歐醫(yī)療健康混合最新股票倉位達(dá)到了85.93%，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為51.17%左右，集中度較二季度末有所下降。根據(jù)三季報(bào)披露情況，中歐醫(yī)療健康混合新進(jìn)入前十大持倉的公司有恒瑞醫(yī)藥，同時(shí)加倉了愛爾眼科、藥明康德、同仁堂、凱萊英，減倉了邁瑞醫(yī)療、通策醫(yī)療、片仔癀。最新觀點(diǎn)：回顧2022年3季度，受內(nèi)外部環(huán)境影響，市場情緒較為脆弱，醫(yī)藥生物板塊整體出現(xiàn)了較大調(diào)整。從基本面角度來看，盡管面臨著疫情的擾動(dòng)，但總體來看醫(yī)藥生物板塊延續(xù)了二季度末的恢復(fù)趨勢。政策方面，國家層面的骨科脊柱類耗材集采完成，總體集采框架保持了穩(wěn)定性，政策延續(xù)穩(wěn)健、積極的趨勢我們認(rèn)為沒有變化。通過頂層政策引導(dǎo)行業(yè)向有真正創(chuàng)新、有臨床價(jià)值、提供高性價(jià)比產(chǎn)品及服務(wù)轉(zhuǎn)變盡管可能短期會(huì)給行業(yè)帶來陣痛，但也為行業(yè)長期健康成長奠定了更加堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在基金操作層面，在板塊內(nèi)部熱點(diǎn)快速輪動(dòng)的情況下，我們?nèi)詧?jiān)持以企業(yè)的長期投資價(jià)值為投資導(dǎo)向。我們?nèi)試?yán)格按照我們的投資框架進(jìn)行個(gè)股選擇，在長期看好的核心創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械，創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈，醫(yī)療服務(wù)以及消費(fèi)性醫(yī)療等方向進(jìn)行了著重布局。醫(yī)藥行業(yè)仍保持了較強(qiáng)的韌性，我們認(rèn)為優(yōu)秀公司的長期增長驅(qū)動(dòng)因素并未出現(xiàn)重大變化。展望4季度，宏觀環(huán)境短期仍有不確定性，但行業(yè)面對(duì)相關(guān)不確定性擾動(dòng)的準(zhǔn)備也更加充分，預(yù)計(jì)4季度仍將是振蕩恢復(fù)的趨勢。長期來看，我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)的增長邏輯沒有發(fā)生根本性的變化。創(chuàng)新是行業(yè)成長的最為重要的驅(qū)動(dòng)力。經(jīng)過多年的洗禮，國內(nèi)創(chuàng)新企業(yè)整體研發(fā)管線布局更加理性，資源向差異化方向傾斜，甚至有全球競爭力的創(chuàng)新品種誕生。在有大量臨床需求未得到充分滿足的背景下，創(chuàng)新藥及器械都有著廣闊的成長空間。與此同時(shí)，國內(nèi)的創(chuàng)新藥服務(wù)企業(yè)也逐步形成了有全球競爭力的產(chǎn)業(yè)集群，在部分細(xì)分領(lǐng)域達(dá)到了全球領(lǐng)先的水平，此外，我們認(rèn)為相關(guān)服務(wù)商的競爭力更多的體現(xiàn)在平臺(tái)的技術(shù)和管理能力，龍頭企業(yè)的市占率大概率仍將持續(xù)提升，保持其較高的景氣度。此外，伴隨我國居民人均收入及認(rèn)知水平快速提升，醫(yī)療服務(wù)以及消費(fèi)性醫(yī)療的需求仍在快速增長且未得到充分滿足，未來空間依然巨大。整體而言，我們依然看好醫(yī)藥生物板塊的中長期投資機(jī)會(huì)，但短期市場波動(dòng)難以避免，本基金將繼續(xù)努力為持有人創(chuàng)造長期投資回報(bào)。謝治宇：罕見大幅調(diào)整重倉股，看好軍工、半導(dǎo)體、房地產(chǎn)等截至2022年三季度末，謝治宇的管理規(guī)模達(dá)到了675.90億。他的代表產(chǎn)品興全合潤混合最新股票倉位達(dá)到了91.90%，其中前十大重倉股合計(jì)占比約為39.43%左右，集中度較二季度末有所上升。根據(jù)三季報(bào)披露情況，興全合潤混合新進(jìn)入前十大持倉的公司有韻達(dá)股份、立訊精密、鵬鼎控股、深信服、萬華化學(xué)，同時(shí)加倉了三安光電、梅花生物、健友股份，減倉了海爾智家。謝治宇在三季報(bào)中透露了從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來看未來市場最為確定的方向，主要包括以下幾個(gè)大方向：1、為了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境，以及與經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)弱相關(guān)的行業(yè)，如軍工等；2、對(duì)于在強(qiáng)調(diào)內(nèi)循環(huán)的大背景下，中長期看受益于進(jìn)口替代、補(bǔ)短板的成長性行業(yè)，比如半導(dǎo)體設(shè)備等；3、為了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇必須解決的一些核心矛盾，比如房地產(chǎn)；4、一些已經(jīng)處于周期底部，整體市值安全邊際充足，中長期看依然有成長空間的成長賽道，比如消費(fèi)電子。他還表示，強(qiáng)勢的成長賽道中一些依然有空間的領(lǐng)域，以及消費(fèi)中在回調(diào)后逐漸顯現(xiàn)的投資機(jī)會(huì)也是關(guān)心的重點(diǎn)。丘棟榮：堅(jiān)持低估值價(jià)值投資策略截至2022年三季度末，丘棟榮的管理規(guī)模達(dá)到了296.86億，管理規(guī)模連續(xù)三個(gè)季度上升。他的代表產(chǎn)品中庚價(jià)值領(lǐng)航最新股票倉位達(dá)到了91.61%，相比二季度有所上升；其中前十大重倉股合計(jì)占比約為69.77%左右，集中度較二季度末有所上升。根據(jù)三季報(bào)披露情況，中庚價(jià)值領(lǐng)航新進(jìn)入前十大持倉的公司有神火股份、馳宏鋅鍺等，同時(shí)減倉了港股互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)公司。（數(shù)據(jù)來源：Wind、基金定期報(bào)告，截至20220930；此處不代表個(gè)股推薦，不構(gòu)成投資建議）最新觀點(diǎn)：三季度，國內(nèi)市場消磨信心，國外波動(dòng)激烈，股票投資者略顯艱難，當(dāng)前市場的位置之佳無需多言，市場存在風(fēng)險(xiǎn)多半已經(jīng)反應(yīng)在股價(jià)之中，即使還有未知的風(fēng)險(xiǎn)，跨期看整體概率上也占優(yōu)。撇開市場大幅度下跌帶來的情緒，努力獲取超額收益更為關(guān)鍵，更何況在市場震蕩中，積極布局更有望在未來守得云開。真正應(yīng)該謹(jǐn)慎的還是市場存在部分估值不合理高估的板塊，以大盤成長股為代表的高估值股票有顯著調(diào)整，但估值水平仍在 80%分位以上。同樣，我們欣喜于部分成長行業(yè)的估值變得合理甚至低估。因此，我們?cè)趯徤髟u(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，基于股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，積極尋找估值較低、供給受限但需求平穩(wěn)或擴(kuò)張的價(jià)值股，以及相對(duì)低估值但景氣上行的成長股，通過把握這些機(jī)會(huì)獲得超額收益。港股整體表現(xiàn)慘淡，屢創(chuàng)新低，各個(gè)估值維度看已至歷史最低水平，基于港股的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，繼續(xù)戰(zhàn)略性配置。在后市投資思路上，丘棟榮將堅(jiān)持低估值價(jià)值投資策略，通過精選基本面風(fēng)險(xiǎn)低、盈利增長積極、估值便宜的個(gè)股，構(gòu)建高性價(jià)比的投資組合，力爭獲得可持續(xù)的超額收益。（資料來源：基金定期報(bào)告）

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